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Bank FX Fine Scorecard (siga em casa!)

20 de maio de 2015 6:36 PM EDT

Os acordos de câmbio são muito difíceis de manter em linha reta, então fiz um pequeno placar das várias multas que vários bancos pagaram a vários reguladores:

Espero que seja abrangente! Mas eu provavelmente perdi algum regulador em algum lugar. Enfim, US $ 10,3 bilhões parecem ser um limite inferior sobre as multas pagas pela manipulação de FX.

Isto é muito dinheiro. Finanças bancárias se sentem um pouco como abstrações nos dias de hoje, mas isso é muito dinheiro, mesmo no contexto. Quando a Autoridade de Conduta Financeira da U. K. emite suas multas de manipulação de FX, faz uma determinação de "as receitas da empresa a partir dos produtos relevantes ou área de negócios" durante o período da má conduta. Para estas liquidações, o período relevante parece ser de março de 2010 a outubro de 2013, e os números relevantes de receita - conforme calculado pela FCA - são:

Honestamente eu não sei o que é "receita relevante", então eu não sei o quão útil este contexto é, mas não se parece com os bancos pagaram muito, muito mais para resolver essas acusações do que fizeram fazer as coisas ruins.

Mais contexto. O Escritório dos Estados Unidos da Controladoria da Moeda faz um relatório trimestral sobre as receitas de negociação bancária. A partir dos números da OCC, JPMorgan parece ter pago multas equivalentes a pouco mais de metade de sua receita total de negociação de divisas para o período de dois anos e meio que esteve envolvido na manipulação FX. Se você usar a regra de ouro que metade da receita vai para compensação despesa, então JPMorgan teria sido melhor não ter um negócio de FX para esses anos.

Ou um pouco mais de contexto: os US $ 1,9 bilhão de JPMorgan em multas parecem ser o trabalho principalmente de um comerciante. Ups!

Então é muito dinheiro. As multas acompanham os pedidos de culpa criminal para Citicorp, JPMorgan, Barclays, Royal Bank da Escócia e UBS. É fácil dizer - e eu disse - que esses argumentos culpados parecem coisas curiosamente sem peso. Um custo de fazer negócios em vez de uma dissuasão séria. E as súplicas de hoje vêm com todas as renúncias necessárias para permitir que os bancos "continuem administrando fundos mútuos e levantar capital rapidamente", significando que não terão muitas conseqüências além das multas. Mas as multas são realmente grandes! Se você é gerente ou acionista de um banco, você preferiria não pagar essas multas. Mas, sim, eu sei, eu sei: eles continuam pagando mais deles.

Os acordos hoje, com o Departamento de Justiça e o Federal Reserve e o Departamento de Serviços Financeiros de Nova York e também alguns outros, são principalmente para uma conspiração antitruste conduzida em salas de bate-papo eletrônicas onde comerciantes de diferentes bancos se reuniam para discutir suas ordens de clientes . Conversamos sobre isso há seis meses, quando a maioria desses bancos liquidou acusações semelhantes com outros reguladores. Normalmente aqui eu iria fornecê-lo com uma variedade de citações dumb comerciante, mas desde que eu fiz isso há seis meses vou pule-lo hoje. Também Benjamin Lawsky, do Departamento de Serviços Financeiros de Nova York, tem talento sobrenatural na seleção, negrito e sublinhado de citações de comerciantes estúpidos, então basta ir ler seu comunicado de imprensa. Apenas correndo meus olhos para baixo os bits sublinhados negrito eu recebo:

"O" Cartel ""

"Mess este e sleep com um eye aberto à noite"

"Munição de construção"

"Nós vamos ajudar você."

"Sim, quanto menos concorrência, melhor".

"Hard mark up é fundamental, mas eu aprendi cedo, você não tem clientes, você não ganha dinheiro, então não seja estúpido".

"Se você não está traindo, você não está tentando."

Então lá você vai. Bad salas de bate-papo, nicknames ruins, mau ortografia, citações ruins.

Nós discutimos a conduta real em algum comprimento em novembro; Eu pensei que era ruim. Mas não tão significativo quanto parece. Os bancos concordaram em fazer muitos negócios com muitos clientes a um preço fixo em um horário fixo. Isso criou um monte de risco para eles, que eles conseguiram pela negociação antes da fixação do cliente. Essa é uma prática totalmente normal, e que torna os mercados mais eficientes, embora possa parecer à primeira vista um pouco duvidoso. Eles também se reuniram em salas de bate-papo para, essencialmente, demitir alguns dos seus clientes de risco para o outro antes da fixação. Esse afastamento do risco do cliente, novamente, parece um pouco conspiratório, mas provavelmente tornou os mercados mais eficientes, e não é obviamente ruim ou ilegal. Em seguida, eles foram além dessa eficiente despedida de risco, tentando mover o preço em seu favor. Eles parecem ter feito algum dinheiro fazendo isso, às custas de seus clientes, mas minha suspeita era de que eles estavam "mexendo nas bordas da oferta real e demanda", otimizando como eles fizeram o dinheiro trocando seu livro combinado de pedidos do cliente em vez de verdadeiramente Rigging o mercado de FX.

Isso é diferente do escândalo da Libor, em que os bancos constituíam números para se ajudarem, sem restrições pela oferta e pela demanda. Mas também é diferente de uma conspiração antitruste clássica, onde todos os vendedores de um produto conspiram para tornar o produto mais caro. Esses bancos não estavam produzindo euros e conspirando para aumentar o preço. Eles eram intermediários entre compradores e vendedores de euros, e tudo o que podiam fazer era conspirar para fazer algum dinheiro extra negociação em qualquer lado predominou. Mas em comparação com os conspiradores antitruste clássicos, seu poder de mercado era muito limitado, e eles não podiam empurrar sistematicamente as taxas de câmbio de uma maneira ou de outra.

Dan Davies também escreveu sobre as salas de bate-papo em novembro, e se você ler uma coisa sobre o escândalo de câmbio deve provavelmente ser seu post:

Acho que há um perigo em ver tudo através do prisma de escândalos anteriores. Embora houvesse algum comportamento que estava claramente do outro lado da linha, os reguladores também deixaram claro que muitas das práticas envolvidas não eram intrinsecamente criminosas; Isto era uma investigação em uma área cinzenta, não um caso direto de mentir.

O material de manipulação de FX era ruim, mas era ruim nas bordas um pouco do que em seu núcleo, e muito das coisas mais ofensivas-soando - negociando antes das ordens do cliente! Compartilhando ordens do cliente com outros bancos! - foram mal mau.

As súplicas de hoje não acrescentam muita coisa à nossa compreensão do material antitruste. Mas eles também abordam alguns miscellaneous não-antitrust. Hilariously, os acordos do argumento do departamento de justiça requerem que os bancos enviem seus clientes tristes "avisos da divulgação" que dizem, na parte:

O objetivo deste aviso é divulgar certas práticas do [Banco] e suas afiliadas (em conjunto, "[Banco]" ou a "Empresa") quando atuou como um revendedor, em uma base principal, no câmbio à vista ( " FX "). Queremos garantir que não haja ambigüidades ou mal-entendidos com relação a essas práticas.

Para começar, a conduta de certas pessoas ficou aquém das expectativas da empresa. A conduta subjacente à acusação antitrust criminal pelo Departamento de Justiça é inaceitável.

Imagine quão duro os bancos negociaram para obter essa forma de dizer "conduta por certos indivíduos ficou aquém das expectativas da empresa". Poderia muito bem dizer "algumas maçãs ruins arruinou-o para o resto de nossos bons banqueiros trabalhando duro." (Como vários executivos de bancos fizeram.)

Os avisos de divulgação dão espaço limitado ao material antitruste, presumivelmente porque é difícil de explicar em um curto espaço de tempo. Eles passam a maior parte do tempo em uma ou mais balas sobre violações não-antitruste da variedade geral "rasgando clientes". Por exemplo, o Citi estará dizendo a seus clientes que:

"Acrescentou markup a cotações de preços usando sinais manuais e / ou outros arranjos internos ou comunicações",

"Trabalhou ordens limitadas a níveis (isto é, preços) melhor do que o preço de ordem limite para que ganhássemos um spread ou markup em conexão com a nossa execução de tais ordens", e

"Tomou a decisão de não preencher as ordens de limite dos clientes, ou de preenchê-las apenas em parte, a fim de lucrar com um spread ou markup em conexão com a execução de tais ordens".

Ehhh? Dos resumos pequenos nas observações, é duro para mim dizer exatamente como mau este material era. O material do sinal de mão, por exemplo, é enunciado um pouco mais no argumento do UBS:

Na ocasião, os clientes da UBS pediram que um vendedor da UBS FX lhes fornecesse uma "linha aberta" enquanto o vendedor consultasse uma mesa de negociação UBS FX para obter um preço. Certos clientes que pediam uma "linha aberta" tinham a expectativa de que o preço que ouviram era de fato o "preço do comerciante" e, portanto, não incluíam nenhuma marcação de vendas. Determinados clientes em tal "linha aberta" procuraram estar a par das discussões relativas ao preço entre o vendedor do UBS eo comerciante que trabalha na mesa relevante para a moeda de transação especificada dos clientes. Esses clientes buscavam uma "linha aberta", em parte, para garantir que pudessem ouvir o preço cotado diretamente pelo comerciante - o "preço do comerciante" - em vez de receber uma cotação que incluísse uma marcação de vendas.

Antes e depois do NPA, alguns vendedores e comerciantes da UBS FX usavam sinais manuais durante chamadas de "linha aberta" de certos clientes para ocultar aos clientes que estavam sendo marcados. Por exemplo, sem o conhecimento do cliente, um vendedor iria segurar dois dedos para sinalizar que o comerciante deve adicionar marca de "dois pips" para o preço cotado.

Ahahaha que trapaceiros encantadores! Isto é: Desonesto! Mau! O tipo de coisa que um cliente não deve gostar! Mas parece que está na categoria do que o Wall Street Journal na semana passada chamou de "Truques de Vendas Comuns". É um truque tudo bem! Mas é, você sabe, um truque de vendas. Não é fraude. O cliente não espera que o UBS lhe diga o verdadeiro preço objetivo da moeda. Ele está esperando que o UBS diga a ele o preço que o UBS está disposto a negociar. Ele só quer o preço que o comerciante da UBS está disposto a negociar, não filtrado pelo vendedor do UBS. O cliente pensou que ele era inteligente, cortando o filtro do vendedor. Mas o vendedor era ainda mais inteligente, e pré-filtrado o comerciante.

Os funcionários das vendas da FX determinarão a margem apropriada calculando a taxa mais vantajosa para o Barclays que não fez com que o cliente questionasse se a execução da transação com o Banco era uma boa idéia. Com base no relacionamento com o cliente, histórico recente de preços, expectativas dos clientes e outros fatores.

Como um funcionário de FX Sales escreveu em um bate-papo para um funcionário de outro banco em 30 de dezembro de 2009, "hard mark up é fundamental. Mas eu aprendi cedo. U não têm clientes. U não ganhar dinheiro. Então não seja estúpido. "

Se você me pedisse para explicar o negócio de serviços financeiros enquanto estava em um pé, eu diria a você. "As coisas do preço na taxa a mais vantajosa para você que não faz com que o cliente a questionar se executar a transação com você é uma idéia boa, este é o negócio inteiro, o descanso é commentary." Este é o problema? O problema é que os bancos cobram os clientes tanto quanto eles poderiam fugir? Isso é literalmente capitalismo.

Eu realmente não sei o que dizer a você. Há algumas coisas realmente ruins aqui, mas não parece que temos qualquer sistema racional para avaliar e pesar e punir as coisas ruins. Os escândalos bancários são todos um tamanho: tudo é ruim, mas ninguém quer pensar em como ruim. Tudo é uma acusação de cultura bancária, e tudo o que qualquer banco faz é adicionado a uma lista de transgressões que começa na crise financeira. Não há nenhum esforço para avaliar o quanto dano qualquer conduta particular faz, ou para correlacionar esse dano com a punição. As penalidades, em FX como na Libor, parecem ser indexadas a quantas mensagens de bate-papo ruim você enviou em vez de quanto dano você fez. Esses casos aglutinam a fixação de preços de cartéis e a sensata gestão de riscos e falhas de melhor execução e truques de vendas comuns, e simplesmente cobrando tanto quanto o mercado suportará. Lawsky diz que Barclays "engajados em um cabeleireiro 'cabeças eu ganho, caudas você perde" esquema para roubar seus clientes. " Isso é o que você diz sobre qualquer má conduta, quando você não se importa o que a má conduta foi. Ele não descreve o escândalo FX em tudo.

Mas naturalmente a ação de hoje não é sobre manipulação de FX. Afinal, o Barclays e o UBS estão pagando multas de manipulação da Libor para liquidar seus casos de FX. Nenhum escândalo bancário pode ficar por conta própria mais; Cada um é adicionado a todos os outros. O crime que tem todo mundo ultrajado aqui, e que levou a multas recorde, não está fixando as taxas de FX em salas de chat. É que os bancos que fizeram isso também fizeram todas as outras coisas. Passamos do ponto em que qualquer pessoa se preocupa com os detalhes.

Em alguns lugares, eu mesmo transformei libras e francos suíços.

Estou contando US $ 263 milhões de multas de manipulação da Libor neste total, porque claramente as multas da Libor hoje contra o UBS eo Barclays não eram na verdade para a manipulação da Libor, mas para o material de câmbio. As coisas do FX fizeram com que o Departamento de Justiça rompesse os acordos de não-acusação da UBS e do Barclays com a Libor e lhes cobrava mais US $ 263 milhões, por isso estou contando aqui. Eu não estou contando outras manipulações aqui, como as multas Libor anterior, ou hoje Barclays ISDAfix multa.

Está no parágrafo 5.5 do Anexo D dos respectivos Avisos Finais, p. Este para Barclays:

O Órgão de Fiscalização considera a receita como um indicador do dano ou dano potencial causado pela violação. Por conseguinte, o Órgão de Fiscalização determinou um valor baseado numa percentagem das receitas relevantes do Barclays. O Órgão de Fiscalização considera que a receita correspondente para o período compreendido entre 6 de Março de 2010 e 15 de Outubro de 2013 é de 602 milhões de libras esterlinas.

Não parece haver nenhuma explicação mais adicional de como começ essa figura.

Isso é receita para JPMorgan Chase Bank NA, não para a holding; Ver, e. Tabela 7 aqui. Suponho que o holdco FX trading receitas provavelmente seria mais. De acordo com o Departamento de Justiça. JPMorgan "esteve envolvido pelo menos desde julho de 2010 até janeiro de 2013," então estou usando o 3T2010 até o 1T2013.

Claro, se você usar essa regra de ouro, os próprios comerciantes têm incentivos diferentes.

Quero dizer, não realmente. Esse artigo do Wall Street Journal só atribui hoje US $ 892 milhões ao único cara, embora eu suponha que as multas de novembro se relacionam com a mesma conduta. Além disso, se você ler o acordo JPMorgan plea menciona vendedores fazendo as mesmas coisas ruins que os outros bancos admitidos, por isso provavelmente não é literalmente todo o cara. Ainda assim, em geral um dia ruim de trabalho para esse cara.

Ou há isso, de Dan McCrum no FT Alphaville. "O total de multas e pagamentos pagos pelos bancos aos reguladores norte-americanos desde 2007 chega a US $ 155 bilhões", ou US $ 53 milhões por dia durante oito anos.

Aliás, o Departamento de Justiça anunciou "argumentos de culpa de nível-mãe" dos grandes bancos, mas o culpado do Citi é da Citicorp. Que não é a empresa pública-mãe. Da mesma forma com RBS. Outros são verdadeiros argumentos a nível dos pais. Eu não sei o que está acontecendo aqui. Talvez Citi habilmente mudou seu acordo de súplica quando o DOJ não estava olhando?

Barclays fez todo o seu assentamento hoje, por isso tem separado CFTC e FCA assentamentos hoje.

Como diz Euromoney. "A correção é um produto que logicamente não é um produto lucrativo a menos que seja manipulado".

É Anexo B para a maioria dos acordos de culpa, p. Este para Citi. Alterações no texto são minhas. Aqui está o texto do acordo de súplica do Citi exigindo que ele envie o aviso:

Numa data não posterior àquela em que o requerido se declara culpado (actualmente agendada para quarta-feira, 20 de Maio de 2015), o arguido publicará de forma proeminente no seu sítio Web uma divulgação retrospectiva ( "Aviso de Divulgação") da sua conduta estabelecida no parágrafo 13 Na forma acordada pelo Departamento (uma cópia do Aviso de Divulgação está anexada como Anexo B ao presente) e manterá o Aviso de Divulgação em seu website durante o período de liberdade condicional. O réu envidará todos os esforços para enviar o Aviso de Divulgação, no prazo máximo de 30 (trinta) dias após o réu se declarar culpado aos seus clientes e contrapartes spot de FX, que não sejam clientes e contrapartes que o réu possa estabelecer exclusivamente empenhados em comprar ou vender moeda estrangeira Através das unidades do banco de consumidores do réu e não as vendas de FX spot do réu ou pessoal de negociação.

Estranhamente, o apelo do UBS não parece envolver um aviso de divulgação, embora o próprio argumento mencione o mesmo tipo de conduta.

Seriamente o quão ruim é isso? Como obviamente o cliente está esperando um preço un-marcado-up, e assim frustrar suas expectativas parece francamente desonesto. (Em alguns casos, alguns bancos parecem ter explicitamente negado que eles estavam adicionando uma marcação, em vez de apenas insinuar que, usando linhas abertas.) Então isso é ruim.

Mas, ao mesmo tempo, como, o ponto inteiro de um vendedor é ajudar um comerciante a entender como agressiva ela deve ser em preços para um cliente. Alguns clientes farão tudo na competição e lutarão por cada último ponto de base. Alguns clientes irão tomar qualquer preço que o banco lhes dá. O vendedor diz ao comerciante que os clientes são quais, de modo que o comerciante sabe como negociar o preço para ganhar os agressivos e ganhar dinheiro com os complacentes.

Para ser justo, como eu disse. Que parece mais razoável em um caso de conspiração antitruste do que de outra forma. O crime aqui realmente foi enviar mensagens em uma sala de bate-papo! Chamado de "Cartel"!

De fato, em um mercado econômico justo e em funcionamento, uma empresa assume riscos na esperança de obter lucro. No entanto, os comerciantes do Barclays coordenado com outros bancos para ajudar a remover esse risco e em vez apenas tomar lucros à custa de seus clientes. Em outras palavras, foi um "cabeças eu ganho, caudas você perde" sistema de negociação para o Barclays.

Mas, antes de tudo, o Barclays era um provedor de serviços, não um participante puro do mercado: era suposto fazer um lucro na execução de negócios do cliente. Os clientes esperavam que ele fizesse um lucro. Isto é como dizer que a mercearia tem um "cabeças eu ganho, caudas que você perde" sistema de comércio só porque ele cobra uma marcação em mantimentos. É suposto carregar uma marcação!

Em segundo lugar, de-arriscar a correção (pelo comércio à frente dele) provavelmente era desejável, e não ilegal. Terceiro, os bancos na sala de bate-papo às vezes perdem dinheiro com isso, e tenho sérias dúvidas de que eles poderiam ter inteiramente de-arriscaram. "Cabeças que eu ganho, caudas que você perde" é apenas uma parte padrão do arsenal retórico do promotor; Não faz sentido aqui.

Esta coluna não reflete necessariamente a opinião do conselho editorial Bloomberg View ou Bloomberg LP, seus proprietários e investidores.

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Bancos manipulados câmbio de maneiras que você não pode ensinar

45 Nov 12, 2014 7:15 PM EST

"O mercado de FX, no qual os comerciantes são capazes de comprar, vender, trocar e especular sobre moedas, é um dos maiores e mais ativamente negociados mercados financeiros do mundo", com uma média de negociação de US $ 5,3 trilhões por dia. E seis dos maiores bancos desse mercado acabaram de liquidar acusações de manipulação. Pagando um total de cerca de US $ 4,3 bilhões a um bando de agências reguladoras, com um bando mais reguladores (e Barclays!) Ainda por vir. Então isso parece um grande negócio. Maior do que Libor, mesmo, embora ainda uma salpicadura ao lado do Everest que é pilha Bank of America de assentamentos de hipoteca.

Eu acho que você poderia perguntar, bem, OK, mas quanto dinheiro os bancos fizeram manipular aquele mercado de câmbio de US $ 5,3 trilhões? Eu não sei! Ninguém parece se importar. A Autoridade de Conduta Financeira da U. K. diz que "não é praticável quantificar o benefício financeiro" que cada banco recebeu de suas manipulações; A Comissão de Negociação de Futuros de Mercadoria dos EUA e o Gabinete do Controlador da Moeda nem sequer reconhecem que a questão pode ser interessante.

Mas você pode classificar de gesto em uma resposta. Por exemplo, você pode olhar para os lucros mencionados nas ordens. Então, pegue o Citigroup, o pior criminoso por pura quantidade de multas em US $ 1,02 bilhões (até agora!). Aqui está sua ordem FCA. Ele contém exatamente um exemplo de uma tentativa de manipular uma fixação cambial (parágrafos 4.38 a 4.44). "A negociação do Citi em EUR / USD neste exemplo gerou um lucro de US $ 99.000", em um negócio com um valor nocional de cerca de 542 milhões de euros. O comerciante do Citi ganhou esse dinheiro juntando-se com seus colegas de chat para manipular uma correção. Veja como eles reagiram:

Após a correção do BCE, a negociação do Citi foi descrita de forma diversa por outros comerciantes nas salas de bate-papo como "impressionante", "adorável" e "cnt ensinam isso". Citi observou "sim funcionou ok".

Citi fez algumas outras coisas ruins, mas esse é o único exemplo na ordem FCA com uma figura de lucro real. As ordens CFTC e OCC para o Citi não têm nenhum lucro. Assim, temos um caso de Citi fazendo $ 99.000. A ordem da FCA abrange a conduta durante um período de seis anos, embora isso possa ser um pouco generoso. Figura 250 dias de negociação por ano e você obtém US $ 150 milhões de lucros para o Citi se cada dia era tão "impressionante" e "adorável" como o dia marcado pela FCA como, presume-se, um exemplo particularmente flagrante de manipulação. Esse não é o caso: a ordem CFTC, por exemplo, relata uma fixação em que "o comerciante do Citibank informou que ele estava" ferido ". A manipulação não era infalível, e os tolos abundavam. Mas tomar US $ 150 milhões como um limite superior, e Citi pago cerca de uma ordem de magnitude mais em multas do que fez em lucros manipulativos.

Então, qual foi essa manipulação? Bem, há duas grandes correções nos mercados cambiais do G10, a correção de 4 p. m. WM / Reuters ea correção do ECB 1:15 p. m. A correção é um ponto de referência que muitos clientes usam, tornando-os relativamente insensíveis aos preços: se eles podem negociar na correção, eles não se importam tanto com o que a correção é. Assim, cada banco recebe um monte de pedidos de clientes para transacionar na correção. Alguns clientes querem comprar (digamos) euros na correção; Alguns querem vender. Assim, o banco redes os compradores com os vendedores e acaba com alguma posição líquida. Diga que seus clientes querem comprar euros dela na correção. Então tem que comprar esses euros do mercado, para permanecer plano. Ele pode fazer isso antes ou depois ou durante o período em que a correção é definida. Seu objetivo é comprar os euros do mercado a um preço menor do que os vende ao cliente.

De um modo geral, se você tem um monte de euros para comprar nos próximos cinco minutos, você pode pensar que o preço dos euros vai subir ao longo desses cinco minutos. Se esses cinco minutos são de 1:10 para 1:15, ea correção ocorre no final, então isso é uma oportunidade de lucro: Sua compra vai empurrar o preço acima durante os cinco minutos, digamos de $ 1.3216 para $ 1.3222, mas você vai Comprar ao preço médio durante esses cinco minutos (aproximadamente) e depois vender ao preço final (a correção). Então você vai fazer um par de centésimos de um centavo por euro.

Aqui estão algumas coisas a dizer sobre isso. Primeiro de tudo: está bem. Essa é a coisa mais importante. Aquilo que acabo de descrever no último parágrafo, está bem. A FCA reconhece que, explicitamente: Como parte do gerenciamento de risco legítimo de ordens de clientes, você está indo para o comércio em torno da correção, e isso vai afetar a correção. É assim que funciona. Se os clientes querem comprar um monte de euros ao mesmo tempo, isso vai empurrar o preço dos euros até então. Não há nada de errado com isso.

Segundo: Essa coisa que acabei de descrever há dois parágrafos, é arriscada e incerta. Eu disse: "Se você tem um monte de euros para comprar nos próximos cinco minutos, você pode pensar que o preço dos euros vai subir." Mas isso só é verdade se ninguém mais tem um monte de euros para vender naqueles cinco minutos. Se você sabe que você está comprando, e você não sabe quem está vendendo, você vai se sentir um pouco constrangido em sua capacidade de empurrar em torno do preço. Você não pode ter certeza de que o preço ao qual você vende (a correção 1:15) será maior do que o preço médio nos últimos cinco minutos. Talvez alguém venda vai empurrá-lo para baixo. Então você vai ser um pouco mais cauteloso. Você não vai comprar uma tonelada de euros no último minuto antes da correção para realmente empurrar o preço para cima. Você pode até salvar algumas de suas compras até depois da correção, uma vez que será melhor para você se o preço realmente vai para baixo.

Que . Fundamentalmente, é o que esses assentamentos são sobre. Na forma simples, o que os bancos fizeram aqui foi tirar o risco de sua gestão de risco. Eles iriam entrar em salas de bate-papo - sim, sim, com nomes tolos como "os 3 mosqueteiros" ou "1 equipe, um sonho" - e apenas dizer uns aos outros se eles eram compradores ou vendedores. Uma vez que eles souberam, então todo o mistério se foi. Se seus clientes estavam todos comprando euros na correção (ou seja, os bancos estavam vendendo), então eles querem uma correção tão alta quanto possível, e iria comprar ineficiente, pouco antes da correção, a fim de empurrar o preço para cima. Se todos eles tivessem ordens de venda de clientes, vice-versa. E se era um saco misturado, eles tipo de descobrir com antecedência que lado predominou para que esse lado poderia fazer mais dinheiro.

Você não deve fazer isso, porque é apenas anti-desportivo. Você pode negociar com antecedência a correção - mesmo se ele empurra o preço em seu favor - como uma questão de gestão de risco legítimo de ordens do cliente. Mas uma vez que você sabe o que todo mundo está fazendo, seu risco vai embora. Agora você está apenas empurrando em torno do preço para ganhar dinheiro. Você está negociando de forma ineficiente de uma forma que move o preço, seguro no conhecimento que você não pode perder de sua ineficiência. Isso não é como é suposto para trabalhar.

Mas tenha cuidado para não exagerar isso. Veja como a CFTC descreve o que os comerciantes de salas de bate-papo fariam, numa passagem que retribui um estudo cuidadoso:

Se os comerciantes na sala de bate-papo tivessem ordens líquidas na mesma direção que o movimento de taxa desejado na correção, os comerciantes iriam por vezes (1) combinar essas ordens com comerciantes fora da sala de bate-papo, numa tentativa de Reduzir o volume de ordens na direção oposta transitada durante o período fixo; (2) transferir suas ordens para um único operador dentro da sala de bate-papo, que poderia então executar uma única ordem durante o período fixo; Ou (3) negociar com comerciantes fora da sala de bate-papo para aumentar o volume negociado pelos membros da sala de bate-papo durante a janela de correção na direção favorecida pelos comerciantes privados da sala de bate-papo. Às vezes, os comerciantes também aumentaram o volume negociado por eles na correção na direção favorecida pelos comerciantes sala de bate-papo em excesso do volume necessário para gerenciar o risco associado com a compra líquida de seus bancos ou vender ordens na correção.

Concentre-se nas alternativas numeradas. Vamos dizer que os comerciantes da sala de chat estão vendendo euros para os clientes na correção, então eles querem uma correção alta. Eles querem comprar um monte de euros nos poucos minutos antes da correção, para empurrar o preço para cima. Eles sabem que seus amigos estão a bordo com esse plano. Eles não sabem se outros bancos estão a bordo com ele embora. Portanto, eles têm três alternativas:

Tente líquido fora com os bancos externos (comprar deles na correção), para que os comerciantes sala de chat têm menos euros para comprar, mas os bancos fora têm menos para vender.

Basta sair na sala de bate-papo e não lidar com bancos externos.

Tente aumentar suas posições usando bancos externos (vendê-los na correção), de modo que os comerciantes da sala de bate-papo têm mais euros para comprar nesses últimos minutos, mas os bancos externos têm mais para vender.

Observe que 1 e 3 são opostos! Os bancos poderiam promover sua manipulação comprando de bancos externos. Vendendo a bancos externos. Ou fazer nenhum. Isso deve torná-lo suspeito. Todas essas coisas não podem funcionar tão bem! Se a compra de outros bancos empurrar o preço para cima, ou para baixo, então vendê-los deve empurrar o preço para baixo, ou para cima. O fato de que os comerciantes da sala de bate-papo às vezes fazia uma, e às vezes a outra, significa que eles não tinham encontrado uma fraude confiável, uma maneira de tirar o risco de sua negociação. Significa, em certo sentido, que sua manipulação não funcionou. Quero dizer, funcionou bem. Mas há uma razão pela qual você "não ensina isso". Isso não faz sentido!

Tente contabilizar os fluxos aqui:

Os comerciantes sala de chat teve um monte de ordens de compra do cliente na correção.

Eles decidiram manipular o preço para cima.

Eles fizeram isso aumentando a quantidade de ordens de compra que tinham na correção (reduzindo as ordens de compra que os bancos tinham), ou diminuindo a quantidade de ordens de compra que tinham na correção (aumentando as ordens de compra que os bancos externos Tinha), ou por não fazer nem apenas colocar todas as suas ordens de compra nas mãos de um deles.

Na correção, o preço subiu.

As vez.

Exceto às vezes não, e então os comerciantes da sala de bate-papo foram "hosed".

Apresento-lhe que nenhuma atividade econômica aconteceu nessas salas de bate-papo. O preço subiu porque os comerciantes da sala de chat tinham um monte de clientes que queriam comprar euros na correção, e ninguém mais tinha clientes que queriam vender euros na correção. Quando o preço não subiu - quando os comerciantes sala de chat foram "hosed" - é porque outros bancos tinham clientes que queriam vender euros na correção. O preço subiu quando havia mais compradores do que vendedores, e não quando não havia. O mercado funcionou.

Agora, isso não é estritamente verdade, nem um pouco. Esses caras realmente estavam traindo. Ao saber antecipadamente o que seus amigos estavam fazendo, concentrando ordens em um conjunto de mãos, sentindo os bancos não-chat-room, os comerciantes em suas salas de bate-papo obteve uma vantagem injusta que lhes permitiu se sentir confortável negociação em ineficaz Maneiras que empurraram o preço em torno de mais do que pura oferta e demanda iria ditar. Mas esta não é manipulação de Libor, onde apenas fizeram o material acima. Trata-se de mexer nas bordas da oferta e demanda real. E isso ajuda a explicar por que seus lucros parecem ter sido relativamente modestos e inconsistentes. Havia apenas muito o que eles podiam fazer. E às vezes eles simplesmente enganam.

(Também eles tiraram ordens de stop do cliente. Eu acho que isso é manipulação? Suponho que todos os revendedores em todos os lugares estão tomando ordens de parar de cliente o tempo todo, mas, hum, FX concessionários definitivamente foram!)

Por outro lado, as multas são enormes. Em parte isso é porque o mercado é tão grande: Fazendo US $ 99.000 empurrando em torno de uma taxa de FX por alguns pips poderia custar muitas outras pessoas milhões de dólares. Parcialmente suspeito que é apenas uma ressaca da Libor: Vocês, de novo? Voltar tão cedo?

Em parte é que essas são basicamente ofensas morais, e elas são, você sabe, ofensivas. Há os comerciantes que discutem trazer outro comerciante em sua sala de bate-papo, perguntando se ele iria "adicionar um valor enorme a este cartell" ou em vez disso "bagunça isso e dormir com um olho aberto à noite." Há os comerciantes que "não querem outro numpty em mkt para saber" sobre o que se levantam em sua sala de bate-papo. Há os comerciantes no Citi que usaram "palavras de código informais e às vezes depreciativas para comunicar detalhes de atividades de clientes" para outros bancos. Infelizmente, a FCA não dá exemplos das palavras de código derrogatório, embora se presuma que eles eram piores do que "numpty".

Acho que é assim que os assentamentos bancários funcionam agora? Esses caras nessas salas de bate-papo certamente soam mal. E com certeza pretendiam manipular os mercados de FX. É muito menos claro quanto dano eles realmente fizeram, ou mesmo poderia ter feito. Mas essa é uma questão secundária. Depois da Libor, terríveis conversas na sala de bate-papo são suficientes para justificar multas de bilhões de dólares.

That's from page 3 of the CFTC settlements, e. g. this one. as well as page 6 of the FCA settlements, e. g. this one .

Specifically, the current settlements are with the U. K. Financial Conduct Authority. the U. S. Commodity Futures Trading Commission. the U. S. Office of the Comptroller of the Currency and the Swiss Financial Market Supervisory Authority. When I mentioned the settlements this morning. the Office of Comptroller of the Currency had not yet weighed in. Now it has, to the tune of $950 million, and it's picked up Bank of America too, which seems to have been unscathed by the CFTC and FCA but which paid $250 million to the OCC.

Bank of America coughed up $250 million to the OCC, for doing the same sort of stuff as the other five banks. But it seems not to have settled with the FCA or CFTC. But we know that it set aside at least $400 million to settle the FX cases due to discussions over the last few weeks. So that gives you at least some sense of how much is still to come. Bloomberg News lists the U. S. Justice Department, the Federal Reserve, the U. K. Serious Fraud Office and the New York Department of Financial Services as still interested. And of course plaintiffs' lawyers.

When I quote, I'm mostly quoting from a form that is applicable to all the banks. It's e. g. page 34 of the JPMorgan one .

So call it like one and a half basis points. I guess if you do that every day it's pretty good.

Assume a lot of sics in all the quotes. These are from broker chat rooms. You know what to expect from broker chat rooms.

There's no real discussion of how long the misconduct lasted. The FCA uses a "Relevant Period" from "1 January 2008 to 15 October 2013." The OCC says "2008 through 2013." The CFTC says "2009 through 2012," which I suspect was an effort to be accurate.

To be fair, other banks had better days than that. RBS made $615,000 on one fix (paragraph 4.44 here ). One bank in a UBS chat room made $220,000 on a fix (page 7 here ). On the other hand, some did worse; JPMorgan's most manipulative example made it $33,000. and like Citi's, its CFTC order suggests it was more hosed than hosing.

There are better explanations of the fix mechanics in Annex B of the FCA orders ; if you're lost I recommend reading those.

Those numbers are based on paragraph 4.41 of the Citi FCA order. though I am stylizing everything else.

A firm legitimately managing the risk arising from its net client orders at the fix rate may make a profit or a loss from its associated trading in the market. Such trading can potentially influence the fix rate. For example, a firm buying a large volume of currency in the market just before or during the fix may cause the fix rate to move higher. This gives rise to a potential conflict of interest between a firm and its clients.

The FCA's explanation of the alternatives is in some ways more dynamic:

(a) Net off these orders with third parties outside the chat room, thereby reducing the volume of orders held by third parties that might otherwise be transacted at the fix in the opposite direction. Traders within the market have referred to this process as " taking out the filth " or " clearing the decks " or similar;

(b) Transfer these orders to a single trader in the chat room, thereby consolidating these orders in the hands of one trader. This potentially increased the likelihood of successfully manipulating the fix rate since that trader could exercise greater control over his trading strategy during the fix than a number of traders acting separately. Traders within the market have referred to this as " giving you the ammo " or similar; E / ou

(c) Transact with third parties outside the chat room in order to increase the volume of orders held by them in the desired direction. This potentially increased the influence of the trader(s) at the fix by allowing them to control a larger proportion of the overall volume traded at the fix than they would otherwise have and/or to adopt particular trading strategies, such as trading a large volume of a currency pair aggressively. This process was known as " building ".

The Citi FCA order has a good explanation of how that worked at paragraphs 4.11 to 4.13, 4.45 and 4.46. It ends:

This behaviour was reflected in language used by G10 spot FX traders at Citi in chat rooms. For example, a Citi trader referred in a chat room to the fact he "had to launch into the 50 offer to get me stop done". On another occasion, a trader at Citi described in a chat room how he "went for a stop".

I was out of the office this morning and read that FCA order in a hard copy, on which I highlighted that paragraph and wrote "haha obvs."

This column does not necessarily reflect the opinion of Bloomberg View's editorial board or Bloomberg LP, its owners and investors.

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Spoofers Keep Markets Honest

21 Jan 23, 2015 9:00 AM EST

In financial markets, to “spoof” means to make a bid or offer for a security or commodity with the intent of cancelling the order before it is executed. It is designed to create a false sense of investor demand in the market, thereby changing the behavior of other traders and allowing the spoofer to profit from these changes. It is illegal under federal statute. In late 2014 and now this past week, federal prosecutors indicted traders for violating anti-spoofing laws. Both indictments include vivid portrayals of ostensibly deceptive practices that generated profits by “tricking” the market.

Until I retired in 2012, I was one of the largest traders of commodity futures. I am intimately familiar with every major commodities trading strategy and witnessed firsthand the evolution of these strategies in the course of my career. I was never a spoofer, nor was anyone in my firm. But I don't believe spoofing should be outlawed. Just the opposite: Given how markets now function, I believe that spoofers are beneficial.

As a threshold matter, it is important to address the confusion and negative perceptions surrounding high-frequency trading. which has been the subject of endless debate. High-frequency trading is simply the use of predetermined computer algorithms (as opposed to a human) to execute trades. HFT is a methodology for trading. It isn't a trading strategy. Some excellent trading strategies employ HFT, as do some exceedingly bad ones. Overall, most strategies that rely on algorithmic trading, including those that use HFT, increase market efficiency -- and they often benefit the market by adding liquidity.

There are, however, some trading strategies that use HFT in a manner that is disruptive and costly to humans trying to conduct real business in the markets. The most notable, and perhaps the most harmful, of these is what market players loosely call “front-running.” A front-runner profits by gleaning the intentions of legitimate market participants and jumping in front of their orders, thereby causing the original traders to buy or sell at a less favorable price. In my years running a hedge fund, I witnessed firsthand the effects of front-running. As more and more trading shifted from humans to algorithms, the amount of front-running, and the corresponding market disruption, increased dramatically. To limit the effect of front-running on my firm, I spent millions of dollars developing a proprietary order-entry system to disguise and conceal strategies from external algorithms. But most market participants don't have those resources or knowledge of market intricacies. They have no way to neutralize the front-runner.

Enter the spoofer. This person seeks to outsmart the front-running HFT algorithms. Take the example of Michael Coscia of Panther Energy Trading, one of the alleged spoofers indicted by the federal government last week. Coscia is accused of designing an algorithm that would enter two types of orders: a “buy” order for a small volume slightly lower than the best offer and then several “sell” orders for large volume higher than the market price. The front-running algorithms are designed to look for any sizable interest in trading and front-run that order. In this case, once the HFT algorithm detected the large volume on offer, it sent sell orders to the exchange, fulfilling Coscia’s buy order. Coscia’s sell order was then terminated and the process reversed, with the newly purchased lots offered for sale at a slightly higher price, intending to trick the front-running algorithms into buying them.

Front-running is profitable against traditional orders entered by humans. But with spoofers in the mix, the picture looks quite different: When the front-running HFT algorithm jumps ahead of a spoof order, the front-runner gets fooled and loses money. The HFT’s front-running algorithm can't easily distinguish between legitimate orders and spoofs. Suddenly the front-runner faces real market risk and makes the rational choice to do less front-running. In short, spoofing poses the risk of making front-running unprofitable. Because spoofing is only profitable if front-running exists, allowing both would ensure that neither is widespread.

Regulators have never described how spoofing harms market integrity or even legitimate traders. Instead, they condemn the practice because it involves deception (namely, entering orders that the spoofer never intends to fill) and summarily conclude that this deception is de facto harmful, without considering the broader context or its true consequence to the market. The battles between spoofers and front-runners are games being played between one computer and another in a tenth the time that it takes the human eye to blink. No human can see these trades, much less react to them in real time. The only party that is touched by the spoofer’s deception is the front-running HFT, whose strategies are harmful to every other market participant.

Anti-spoofing regulations not only fail to safeguard the integrity of the market; they exacerbate the very market instability that lawmakers sought to remedy by enacting the prohibitions in the first place. If front-running is allowed to exist, spoofing is its best remedy.

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